中财投资网(www.161588.com)2025-4-28 2:16:16讯：

　　长城汽车

　　国投证券——2025Q1业绩短暂承压，新品周期下有望迎来拐点

　　事件：长城汽车) href=/601633/>长城汽车（601633）发布2025年一季报，2025Q1实现营业收入400亿元，同比-7%、环比-33%；实现归母净利润17.5亿元、同比-46%、环比-23%，扣非净利润14.7亿元、同比-27%、环比+8%。

　　营收端：同环比下降主要受到销量下降影响。

　　1)2025Q1公司总销量27.5万台、同比-7%，其中出口总销量9.1万台、同比下降-2%，坦克品牌内销3.4万台、同比-13%；

　　2)2025Q1单车ASP为15.6万元，同比基本持平，环比减少3千元、预计主要受到销量结构变化影响。

　　利润端：同环比下降主要受到销量下降、直营店投入增加以及报废税返还确认延迟影响。

　　1)2025Q1综合毛利率17.8%，对2024Q1质保金追溯调整后同比减少1.5pct，预计主要受到规模效应减少、终端优惠加大、高盈利的坦克销量占比下降等影响。

　　2)费用端：2025Q1销售费用23亿元、对2024Q1质保金追溯调整后同比增加约9亿元，预计主要系直营体系建设投入增加、以及新车上市广宣费用增加等；财务费用-10.28亿元，同比/环比减少11.2/8.9亿元，预计系汇兑收益增加所致；管理、研发费用基本稳健，管理费用率2.3%、同比基本持平、环比-0.6pct，研发费用率4.8%、同比+0.2pct、环比-0.3pct。

　　4)2025Q1非经常损益2.8亿元，同比减少9亿元，我们预计主要受到报废税返还延迟确认影响。

　　5)2025Q1单车盈利0.68万元、同比减少0.49万元、环比增长0.08万元。

　　展望：全面变革初见成效，进入成长新阶段。

　　1)主流市场新车周期开启，有望迎来销量向上拐点。公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌，猛龙、新蓝山已取得初步成功，4月二代枭龙max正式上市、全新高山开启预售，订单表现均较好，后续仍有哈弗、魏牌多款新车即将上市，公司国内主流新能源市场销量有望迎来向上拐点；

　　2)泛越野市场空间大，Hi4Z有望“再造坦克”。Hi4Z技术相较Hi4T具备续航更长、动力更强、油耗更低、平顺性更好等特点，坦克500Hi4Z、400Hi4Z等产品有望拓宽目标群体、加速渗透城市SUV市场，贡献显著利润弹性；

　　3)品类齐全、技术储备丰富，出口潜力大。公司品类(皮卡、坦克)、动力类型(HEV、柴油等)储备丰富，产品力强，预计随着后续新车型以及各种动力类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望持续向上。

　　风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。

　　长安汽车

　　民生证券——系列点评二十五：业绩符合预期，新能源产品周期强劲

　　事件概述：公司发布2025年一季报：2025Q1营业收入341.6亿元，同比-7.7%，环比-30.0%；归母净利润13.5亿元，同比+16.8%，环比-63.8%；扣非归母净利7.8亿元，同比+601.0%，环比-13.7%。

　　营收、ASP符合预期毛利环比承压。收入端：自主销量提升促进营收。2025Q1自主乘用车销量45.3万辆，同比+3.5%，环比-10.8%；自主新能源乘用车19.4万辆，同比+50.7%，环比-30.4%，公司总营收为341.6亿元，同比-7.7%，环比-30.0%，营收同环比增长弱于销量主要受行业竞争，公司部分产品价格下探影响；ASP：2025Q1单车ASP达7.5万元，环比-2.1万元；毛利率：2025Q1公司毛利率13.9%，同比-0.5pct，环比-2.3pct，一季度降本入账金额少，叠加终端优惠力度加大，毛利有所承压，后续伴随公司降本工作的推进，毛利率有望环比改善。

　　汇兑收益、新能源子公司影响净利。费用端：2025Q1年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.9%/3.0%/4.4%/-3.1%，环比-0.6/-0.5/+0.2/-3.1pct，财务费用变动主要系主要因汇兑收益及利息收入增加影响。投资收益端：2025Q1对联营企业和合营企业的投资收益0.4亿元，同比-0.9亿元，环比-0.5亿元，主要因联营企业盈利减少、阿维塔亏损影响。净利端：2025Q1归母净利润为13.5亿元，同比+16.8%，环比-63.8%；扣非归母净利润(含深蓝亏损影响)为7.8亿元，同比+601.0%，环比-13.7%，扣非净利环比变化主要由于竞争加剧、汇兑收益增加，以及深蓝品牌新能源盈利改善综合影响所致。

　　阿维塔、深蓝发力新能源转型加速。深蓝、阿维塔品牌1-3月累计分别6.8万辆、2.4万辆。展望2025年，深蓝计划推出包括S09在内的两款全新车型，其中深蓝S09采用六座布局，搭载行业第一梯队水平的华为乾崑智驾ADS3.0，预售价格23.99-30.99万元，竞争力较强；同时公司规划加速深蓝全球化布局，投放更多全球化产品，2025全球年销目标为50万台(国内40万台，海外10万台)。阿维塔方面，新车型主要有阿维塔06，阿维塔06推出纯电和增程双动力，配备华为乾崑智驾ADS3.0和鸿蒙4.0车机系统，4月19日正式上市48小时后，官方发布的大定订单突破12,536台，看好公司新能源转型加速。

　　投资建议：我们看好公司电动智能转型，叠加华为智能化赋能，维持盈利预测，预计2025-2027年收入分别为1,896/2,095/2,335亿元，归母净利润分别为88.7/107.6/127.2亿元，EPS分别为0.89/1.09/1.28元，对应2025年4月25日12.35元/股的收盘价，PE分别为14/11/10倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：行业需求下滑；自主品牌销量不及预期；行业“价格战”加剧；出口销量不及预期。

　　五粮液

　　中金公司——4Q24+1Q25收入超预期体现业绩韧性，当前股息率具备吸引力

　　4Q24+1Q25表现略超市场预期

　　公司2024年营收891.8亿元/同比+7.1%；归母净利润318.5亿元/同比+5.4%。4Q24营收212.6亿元/同比+2.5%；归母净利润69.2亿元/同比-6.2%。1Q25营收369.4亿元/同比+6.1%；归母净利润148.6亿元/同比+5.8%。4Q24+1Q25表现略超市场预期，主因公司渠道把控力超预期。

　　发展趋势

　　公司4Q24+1Q25收入表现略超市场预期，且报表留有余力。1)2024年下半年公司收入端表现平稳，分产品看：2H24五粮液) href=/000858/>五粮液（000858）产品量增较1H24边际略有放缓，我们认为主要是1618及低度去年下半年边际降速至双位数增长所致，同时五粮液去年下半年提价红利显现，对应2H24五粮液产品毛利率同比+0.77ppt；系列酒下半年以价换量趋势明显，拉平看全年结构升级趋势明显。经销模式实现营收211.4亿元，同比-2.5%，主因去年普五在传统渠道减量20%，加之1618及低度增速边际略有放缓；直销模式营收148.7亿元，同比+15.5%，占收入比提升至41.3%，我们认为未来随着渠道改革深化，直销渠道贡献增量或进一步提升。2)1Q25公司对传统渠道进行停货挺价并停收票据，带动公司一季度销售收现同比高增，其他渠道尤其是直销的增长弥补传统渠道的减量，实现平稳正增长；且展望看公司报表仍留有余力，1Q25收入+合同负债环比+7.3%，为全年报表业绩达成提供支撑。

　　1Q25归母净利润同比+5.8%，4Q24归母净利润同比-6.2%，主因消费环境偏弱加之公司持续份额扩张路径，净利润端增长略慢于收入端。四季度公司毛利率进一步同比提升+1.4ppt主要系酒类收入占比提升及五粮液提价在报表端体现，而费用率端4Q24销售费用率同比+6.1ppt提升则系公司补贴等力度加大以及费用前置投入有关，综合影响下4Q24净利润边际略有承压。我们预计公司为保持市场竞争能力，仍将保持一定力度的费用投放。

　　公司规划今年营收增速与宏观经济指标保持一致，公司承诺70%分红率，25年股息率4.7%，我们认为业绩目标有望稳步兑现，股息率具备吸引力。

　　盈利预测与估值

　　因市场竞争或带来公司投放力度加大，我们下调25/26年盈利预测-2.4%/-2.0%至334.5/353.0亿元，我们维持目标价174元不变，目标价对应25/26年20/19.1X市盈率，当前股价对应仍有34.8%上行空间，当前股价对应25/26年15.0/14.2X市盈率，维持跑赢行业评级。

　　风险

　　宏观经济恢复不及预期，普五批价提升不及预期。

　　比亚迪

　　野村东方国际证券——业绩符合预期，扩张策略驱动成长

　　一季度盈利高速增长，业绩符合预期。2025年一季度公司实现营收1703.6亿元，同比增长36.4%，环比下降38.0%；实现归母净利润91.6亿元，同比增长100.4%，环比下降39.0%；一季度毛利率为20.1%，同比下滑1.8个百分点，环比上升3.1个百分点，净利率为5.5%，同比上升1.7个百分点，环比基本持平。一季度为汽车行业传统淡季，我们认为公司一季度盈利实现同比高增，主要是由于：1)一季度公司实现销量销量100.0万辆，同比增长59.8%，其中海外销量20.6万辆，同比增长110%；2)公司于2月推出全系智驾平权车型，并对老车型集中降价清库，我们测算公司一季度单车ASP同比下滑5.6%，但是得益于规模效应和海外业务盈利性较强，公司实现净利润增速高于营收增速。

　　扩张策略驱动成长。

　　我们认为公司正通过扩张策略在国内外展现出强劲增长动能。国内，我们认为智能辅助驾驶在经历硬件驱动和算法驱动阶段之后，当前进入数据驱动阶段，而公司凭借天神之眼系列方案和已然具备的规模化优势，将有效反馈在高质量数据的获取和后续数据训练上，公司有望依靠智驾平权继续扩大国内市场份额，我们预计2025年公司国内销量同比增长23%。同时，公司海外业务迎来快速发展期。据比亚迪) href=/002594/>比亚迪（002594）官微、IT之家、联合早报和南美侨报网，2025-2026年公司将有四座海外工厂陆续投产，而且通过多款车型的投放，我们预测公司全年海外销量将达到80万辆(92%yoy)。

　　投资建议：在电动化的上半场，公司通过插混和纯电两大新能源技术，成功实现市场份额的突破，并引领中国自主品牌崛起，重塑全球汽车市场竞争格局；

　　在智能化的下半场，我们认为智驾平权将加快中国乃至全球的智能化发展，公司也有望凭此继续扩大市场份额，巩固行业龙头地位。

　　我们维持2025-2027年盈利预测19.81、24.42、29.81元/股和目标价503元，维持“增持”评级。

　　风险提示：宏观经济波动；新能源行业发展不及预期；市场竞争加剧；原材料价格波动。

　　牧原股份

　　申万宏源——Q1出栏高增成本继续下降，扭亏为盈业绩延续兑现

　　事件：公司公告2025年一季度报告。2025Q1，公司实现营业收入360.61亿元，同比+37.26%；实现归属于上市公司股东的净利润44.91亿元，归母扣非净利润为45.09亿元，同比均大幅扭亏为盈；实现基本每股收益0.83元/股，业绩符合此前预期。

　　量价齐升，2025Q1公司业绩扭亏为盈。2025Q1公司共销售生猪2265.8万头，同比+41.52%；其中商品猪1839.5万头，仔猪414.9万头，种猪11.3万头。仔猪销售量与销售占比显著提升：2025Q1公司销售仔猪量同比大幅增长595%；销售占比为18.3%，较上年同期占比(3.7%)大幅提升。销售价格也同比上涨，公司25年1-2月、3月商品猪销售均价分别为14.76、14.30元/kg，同比+6.7%、+0.4%。

　　生产指标继续优化，2025Q1养殖成本进一步下降。根据公司投关记录表显示，2025Q1生猪养殖完全成本逐月下降，3月已下降至12.5元/公斤；主要来源于生产指标的改善，当前公司全程成活率在82%左右，肥猪日增重在810g左右，PSY28，育肥料肉比在2.8左右。预计后续公司会在健康管理、种猪育种、营养研发、智能化应用等方面持续发力，继续逐步提升各项生产指标，有望实现养殖成本的进一步下降。2025年有望阶段性达到12元/kg的成本目标。

　　产能稳步扩张，出栏量增长有保障。截止2025Q1末，公司能繁母猪存栏348.5万头，同比+10.9%，环比小幅下滑0.8%，或系公司配种计划的正常波动，整体种群性能水平继续提升。充沛的产能和生产效率的提升有望为公司出栏量的稳健增长奠定基础：预计公司2025年出栏商品猪7200-7800万头，同比+10%-19%；出栏仔猪800-1200万头，同比+41%-112%。

　　屠宰增量减亏，销售和内部经营管理能力提升。2025Q1，公司屠宰生猪532万头，同比+81%。产能利用率从2024Q1的40%提升至2025Q1的73%，驱动降本增效；但预计屠宰肉食业务仍有微亏，主要系分割品占比较低，且部分产能利用率较低的厂区仍处于亏损状态，对整体盈利能力造成影响所致。预计随着市场开拓继续进行，公司加强渠道建设、改善客户结构并升级产品品质和品类，屠宰肉食板块盈利能力有望进一步改善。

　　投资分析意见：大体量、低成本的优质生猪养殖龙头，维持盈利预测，维持“买入”评级。预计公司2025-2027年实现营业收入1354.96/1418.59/1473.12亿元，同比-1.8%/+4.7%/+3.8%；实现归母净利润208.29/234.71/264.01亿元，对应PE分别为11X/9X/8X，维持“买入”评级。

　　风险提示：生猪销售量低于预期；疫病发生、生产效率下滑等因素导致成本上升等。

　　拓普集团

　　中泰证券——24年全年业绩符合预期，汽零+机器人双增长

　　2025年4月22日，公司发布2024年年度报告：2024年全年实现营业收入266.00亿元，同比+35.02%；实现归母净利润30.01亿元，同比+39.52%；实现扣非归母净利润27.28亿元，同比+35.00%，营收利润持续高速增长。

　　2024年营收利润持续增长，汽车电子业务高速增长，机器人业务爬坡。2024年全年，公司实现营业收入266.00亿元，同比+35.02%。其中，内饰功能件收入84.34亿元(同比+28.24%)、锻铝控制臂收入82.03亿元(同比+33.98%)、橡胶减震收入44.02亿元(同比+2.40%)、热管理系统收入21.40亿元(同比+38.24%)、汽车电子业务收入18.20亿元(同比+907.63%)、电驱系统业务收入0.13亿元(同比+624.11%)。实现归母净利润30.01亿元，同比+39.52%。利润端来看，2024年公司整体毛利率约为20.80%，较2023年(约23.03%)有所下降，主要受新工厂产能爬坡及客户年降等因素影响；净利率11.29%，同比提升0.38个百分点，显示出良好的费用管控能力和规模效应。

　　Tier0.5模式深化，客户结构持续优化，汽车电子业务进入收获期。公司推行的Tier0.5级创新商业模式获得客户广泛认可，单车配套金额持续提升。国内市场，公司与华为-赛力斯（601127）、理想、小米、比亚迪、吉利等客户合作不断扩大；国际市场，与特斯拉、Rivian、FORD、GM、STELLANTIS等车企在新能源领域全面合作。汽车电子业务迎来高速增长，收入同比+907.63%至18.20亿元。其中，空气悬架项目增长迅速；智能刹车系统(IBS)多个项目开始量产；智能座舱、线控转向EPS等项目订单逐步量产。公司近期拟收购芜湖长鹏，有望进一步提升内饰产品市占率，并通过产业链垂直整合提升盈利能力。

　　机器人业务全面布局，打造第二成长曲线。公司依托在IBS等领域积累的技术优势(电机、电控、软件、精密加工等)，成立电驱事业部，全面布局机器人执行器赛道。公司研发的直线执行器和旋转执行器已多次向客户送样，项目进展顺利。公司积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，形成平台化产品布局。2024年1月，公司拟投资50亿元建设机器人核心部件生产基地，电驱系统生产线已正式投产并开始交付。公司深度绑定全球领先客户，有望在人形机器人产业化浪潮中占据领先地位。

　　投资建议：公司为国内稀缺的平台型企业，汽车业务受益于客户拓展和产品放量持续增长，机器人业务打开全新成长空间。考虑到公司的持续投入及下周竞争加剧，我们小幅调整公司2025-2026年归母净利润分别为37.69亿元(原值37.53亿元)、46.98亿元(原值47.32亿元)，预计2027年净利润为58.20亿元。以2025年4月25日收盘价计算，公司当前市值为891.68亿元，对应2025-2027年PE分别为23.66X、19.02X、15.32X，维持“买入”评级。

　　风险提示：新能源客户销量不及预期，热管理、空悬、机器人执行器等业务拓展进度不及预期，全球产能拓张速度放缓，汇率、关税、原材料价格波动，客户降价等风险。