中财投资网(www.161588.com)2025-5-21 6:17:20讯：

　　五粮液

　　诚通证券——2024年年报2025年一季报点评：控货挺价已见成效，品牌地位持续巩固

　　白酒深度调整期，公司2024年营收增速未达目标： 　公司2024年年报，实现营收891.75亿元/+7.09%；归母净利润318.53亿元/+5.44%。公司毛利率77.05%，同比提高1.26pct。两费方面，销售费用率11.99%，同升2.63pct；管理费用率4.44%，同升0.07pct。净利率37.22%，同升-0.63pct。2024年白酒产业深度调整期，行业承压运行，公司营收未能实现年初两位数增长目标。2025年白酒行业仍处于调整修复期，公司2025年力争主要经营指标与宏观经济指标保持一致。 

　　2025Q1公司实现营业收入369.40亿元/+6.05%；实现归母净利润148.60亿元/+5.80%。现金流大幅提升2970%，主要系货款现金收取比例优化及上年同期票据结算基数较低所致。公司毛利率77.74%，同比提高-0.68pct。两费方面，销售费用率6.52%，同升-1.02pct；管理费用率2.83%，同升-0.19pct。净利率41.60%，同升-0.41pct。 

　　控货挺价已见成效，品牌地位持续巩固 

　　元旦春节期间，公司对第八代五粮液) href=/000858/>五粮液（000858）实施了精细化的市场投放策略，从实施成效来看，主要呈现几个亮点。一是市场价格持续提升。二是产品动销整体平稳。线下基本稳定，线上增长良好，其中五粮液官方旗舰店销售额同比增长30%；京东、天猫等电商平台销售额同比增长21%。三是社会库存处于低位。春节后经销商库存、终端商库存等流通环节库存基本消化，部分社会终端“零库存”运行。四是品牌地位持续巩固。从千元价位段品牌表现来看，基本拉开与竞品在千元价位段的价差距离。 

　　加强新品研发和推广，年轻消费群体培养效果显现 

　　2024年五粮液产品实现营收678.75亿元/+8.07%，毛利率87.02%/+0.38%，公司在高端市场的竞争力持续增强。其他酒产品实现营业收入152.51亿元/+11.79%，毛利率为60.81%/+0.65%，中高端产品比例持续提升，特别是千元价位段的紫气东来五粮液和39度五粮液，成功吸引了年轻消费群体，市场教育和高端化推广取得显著成效。公司产品的主要消费者人群为30岁-60岁的中产人群，主要消费场景为商务、社交、礼赠、收藏及宴席等。公司继续紧紧围绕五粮液主品牌“1+3”产品体系推出新品，完成了7个自营产品系列，15款新产品的开发封样工作，不断完善产品矩阵，为消费者提供多元、优质、贴心的购买选择和服务。 

　　未来公司将根据市场情况，加快年轻化产品的渠道建设、产品推广和消费者培育等工作，同时为满足年轻消费人群个性化、差异化的消费需求，将逐步推出新的低度产品。 

　　强化品牌管理，实施绩效改革，择机择优投资 

　　为深化国企改革，公司将27个营销大区整合为北部、南部、东部三大片区，建立“总部-区域中心-终端”的垂直管控体系，提升市场应市能力。2025年，公司持续聚焦“营销执行提升年”，强化“品牌活动-市场动销”联动机制，将传播势能转化为销售动能，以品牌提升赋能企业高质量发展。生产系统全面实施薪酬绩效改革，营销系统稳步推进全员绩效考核；深入开展“双增双节”。 

　　白酒行业的集中度相对较低，随着国内行业集中度进一步提升，公司会考虑在合适的时机对合适的行业优质资源进行整合，助力公司高质量发展。 　保持高分红提升企业吸引力： 　资本市场管理再发力，公司制定发布《关于2024-2026年度股东回报规划》，每年度现金分红比例不低于70%、分红总额不低于200亿元。2024年公司实施了2023年度利润分配方案，派发现金181.52亿元，实施了2024年100亿元中期现金分红。2024年度，公司再次提出利润分配方案，共计派发现金123.01亿元。该方案已获董事会审议通过，待股东大会批准后实施。 

　　盈利预测及投资建议： 　我们预计公司25/26/27年实现营收分别为937.44/994.96/106.40亿元，同比增速5.1%/6.1%/6.9%，净利润分别为333.68/357.91/385.97亿元，对应EPS分别为8.60/9.22/9.94元。当前股价对应PE分别为15.0/14.0/13.0倍，公司当前PE15.4倍，维持公司“强烈推荐”评级。 

　　风险提示：消费信心不足，商务消费低迷高端白酒增速放缓，公司千元价格带竞争加剧企业经营成本费用增加，财税政策改革，食品安全风险等。

　　青岛啤酒

　　国泰海通证券——1Q25业绩点评：业绩稳健增长，销量修复吨价承压

　　本报告导读： 　业绩稳健增长、景气修复，利润率改善。维持“增持”评级。 

　　投资要点： 　投资建议：我们下调2025/26年EPS盈利预测3.41(前值3.44元)/3.64(前值3.66)元，给予2027年EPS盈利预测3.90元。结合可比公司估值表，基于对组织革新和中长期多品类拓展的增长潜能，给予一定估值溢价，给予2025年PE27X，维持目标价92.30元，维持“增持”评级。 

　　业绩实现稳健增长。25Q1青岛啤酒) href=/600600/>青岛啤酒（600600）营业收入104.5亿元，同比+2.9%；归母净利润17.1亿元，同比+7.1%；扣非净利润16.0亿元，同比+5.9%。 

　　1Q25吨价承压，销量景气修复，利润率改善。根据公司一季报业绩公告，25Q1实现产品销量226.1万千升，同比+3.5%；吨价4620元/千升，同比-0.6%，小幅承压。其中：主品牌青岛啤酒实现产品销量137.5万千升，同比增长4.1%；中高端以上产品实现销量101.1万千升，同比增长5.3%。根据公司一季报业绩公告，吨成本2696元/千升，同比-2.6%，毛利率41.6%，同比+1.2pct；销售费用率12.5%，同比-0.29pct；归母净利率16.4%，同比+0.64pct；扣非净利率15.3%，同比+0.44pct。 

　　公司公告收购即墨黄酒，多元化布局起点。根据公司收并购公告，公司与新华锦) href=/600735/>新华锦（600735）集团有限公司、山东鲁锦进出口集团有限公司及山东即墨黄酒厂有限公司签订《股权转让协议》，公司拟从新华锦集团和鲁锦集团处受让其合计持有的即墨黄酒100%股权，相关对价为人民币66,500万元。通过本次股权收购持有即墨黄酒100%股权，公司积极拓展非啤酒业务跨产业布局，推动多元化发展，为公司未来带来新的发展契机。 

　　风险提示：市场竞争加剧、原材料成本波动、天气因素影响等。

　　中炬高新

　　天风证券——25Q1业绩承压，毛利率有所提升

　　事件：25Q1实现营收/归母净利润11.02/1.81亿元，同比-25.81%/-24.24%。低于预期。 

　　鸡精粉实现较快增长，美味鲜利润有所增长。25Q1美味鲜营收/归母净利润10.82/1.77亿元，同比-25.94%/-27.61%。其中酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入6.48/1.30/0.51/1.99亿元，同比-32%/-29%/-50%/-7%，主要品类收入均有下降。 

　　主要区域均有下滑，经销商数量快速增加。25Q1美味鲜东部/南部/中西部/北部收入分别为1.95/4.19/2.30/1.83亿元(同比-47%/-20%/-29%/-19%)。 

　　25Q1末美味鲜公司经销商同比净增491家至2672家，经销商数量快速增长；平均经销商收入同-42%至38万元/家。 　毛利率有所提升，费用投放减少。25Q1年公司毛利率/净利率同比+1.75/-1.17pct至38.73%/16.46%，毛利率显著提升。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动+0.89/+1.71/+0.45pct至8.62%/8.07%/0.35%，销售费用率有所增长，管理费用绝对值同比下降。 　投资建议：我们认为25Q1公司业绩承压。全年看，业绩有望稳健增长，预计25-27年营收为60.6/66.6/73.2亿元，同增10%/10%/10%；预计归母净利润为9.9/10.9/12.0亿元，同比+10%/+10%/+10%，对应PE分别为15X/14X/13X，维持“买入”评级。 

　　风险提示：宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、新品推广不及预期、区域拓展不及预期、渠道推广不及预期等。

　　贵州茅台

　　长江证券——2025年一季报点评：直销占比提升，一季度实现开门红

　　事件描述 　公司2025Q1营业总收入514.43亿元(同比+10.67%)；归母净利润268.47亿元(同比+11.56%)，扣非净利润268.5亿元(同比+11.64%)。公司2025Q1营业总收入+△合同负债为506.39亿元(同比+20.91%)。 

　　事件评论 

　　公司2025Q1营业总收入514.43亿元(同比+10.67%)；归母净利润268.47亿元(同比+11.56%)，扣非净利润268.5亿元(同比+11.64%)。公司2025Q1营业总收入+△合同负债为506.39亿元(同比+20.91%)。 

　　直销占比继续提升，i茅台重回正增长。2025Q1直销232.2亿元(+20.19%)；批发收入273.6亿元(+3.93%)；其中i茅台贡献收入58.7亿元，同比+9.88%，经历了2024Q3-2024Q4的持续负增长后，i茅台收入重回正增长。 

　　盈利能力保持稳定提升。公司2025Q1归母净利率同比提升0.42pct至52.19%，毛利率同比-0.62pct至92.11%，期间费用率同比+0.24pct至6.14%，其中细项变动：销售费用率同比+0.45pct、管理费用率同比-0.7pct、研发费用率同比-0.01pct、财务费用率同比+0.5pct、营业税金及附加同比-1.56pct。 

　　茅台改革持续推进，维持稳健增长。2025年以来批价虽小幅回落但幅度较小，表明公司对批价仍有较强的掌控力。我们认为公司控价能力较强，在批价稳定背景下，茅台的长期增长确定性仍然较强，叠加公司三年分红规划，当前已经逐步具备股息率价值。预计2025/2026年EPS为75.90/82.61元，对应最新PE为21/19倍，维持“买入”评级。 

　　风险提示 　1、行业需求不及预期； 　2、市场价格波动加大等。

　　海天味业

　　天风证券——业绩稳健增长，经营趋势向上

　　事件：2025Q1公司营业收入/归母净利润分别为83.15/22.02亿元(同比+8.08%/+14.77%)。 

　　25Q1增长稳健，其他品类快速增长。25Q1收入稳健稳增，其中公司酱油/调味酱/蚝油/其他收入44.20/9.13/13.60/12.89亿元(同比+8.20%/+13.95%/+6.10%/+20.83%)，其他品类增长较快。 

　　线上收入快速增长，经销商回归增长通道。25Q1公司东部/南部/中部/北部/西部收入为16.40/15.68/17.64/19.84/10.26亿元(同比+14.17%/+16.13%/+7.90%/+5.76%/+9.44%)，所有区域均有增长。25Q1线下/线上收入分别为75.65/4.17亿元(同比+8.95%/+43.20%)，线上实现快速增长，收入占比提升至5.22%。25Q1末经销商同比+162家至6668家，平均经销商收入同比+7.65%至119.70万元/家，25Q1经销商量质齐增。 

　　利润率提升显著，费用投放加大。25Q1年公司毛利率/净利率同比+2.73/+1.48pct至40.04%/26.54%；销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+0.41/+0.28/+0.19pct至5.91%/1.89%/-1.14%，销售费用率提升预计主要系公司增加费投。 

　　投资建议：展望25年，三大主力产品有望维持稳健增长，其他品类有望继续实现较快增长。同时公司在港股筹划上市和出海动作有望为公司带来品牌提升和销量新增量。预计25-27年营收分别为296/325/355亿元，增速为10%/10%/9%，归母净利润为70/78/86亿元，增速为11%/11%/10%，对应PE为34/31/28X，维持“买入”评级。 

　　风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格波动的风险。

　　今世缘

　　天风证券——25Q1增长稳健，省外持续突破

　　业绩：24年公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为115.46/34.12/33.80亿元(同比+14.31%/+8.80%/+7.80%)；24Q4公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为16.04/3.26/3.06亿元(同比-7.56%/-34.84%/-38.67%)；25Q1公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为50.99/16.44/16.39亿元(同比+9.17%/+7.27%/+7.45%)。24年拟现金分红1.50亿元(含税)，占24年归母净利润的43.85%。 

　　量增价缩，特A+类增速居前。24年公司白酒业务收入114.73亿元(同比+14.37%)销量同比+20%，吨价同比-4%；其中：特A+类/特A类/A类/B类/C+D类/其他分别实现收入74.90/33.47/4.19/1.42/0.74/0.05亿元(同比+15%/+17%/+2%/-11%/-15%/-30%)，销量同比+27%/+26%/+24%/-10%/-19%/-3%，吨价同比-10%/-8%/-18%/-1%/+6%/-28%。25Q1公司白酒业务收入50.78亿元(同比+9.30%)，其中特A+类/特A类/A类/B类/C+D类/其他分别实现收入31.69/16.50/1.84/0.57/0.19/0.01亿元，同比(+7%/+17%/+3%/-4%/-38%/-14%)。 

　　省内区域增速略有放缓，经销商数量显著增加。市场方面，24年省内/外收入分别为105.51/9.26亿元(同比+13.32%/+27.37%)，其中省内淮安大区/南京大区/苏南大区/苏中大区/盐城大区/淮海大区收入分别为+12%/+12%/+9%/+21%/+16%/+9%)。省内盐城/苏中大区增速高于整体增速；省外持续高增占比提升。25Q1省内/外收入分别为46.42/4.37亿元(同比+8.45%/+19.04%)，其中省内淮安大区/南京大区/苏南大区/苏中大区/盐城大区/淮海大区收入同比+9%/+5%/+9%/+15%/+13%/+3%)，省内苏中/盐城大区增速高于整体增速；省外延续高增。渠道方面，25Q1公司经销商同比+248家至1267家，省内/外平均经销商规模同比变动-12.52%/-4.54%，由于经销商数量增长显著，整体质量略有下滑。 

　　利润率有所承压，预收略有下滑。24年毛利率/净利率同比-3.60/-1.50pct至74.74%/29.55%；销售费用率/管理费用率同比-2.23/-0.22pct至18.54%/4.02%。25Q1毛利率/净利率同比-0.60/-0.57pct至73.63%/32.24%，毛利率下降主要系产品结构变化；销售费用率/管理费用率同比-0.87/-0.11pct至13.29%/2.08%。25Q1经营性现金流同比+42.50%至14.27亿元；25Q1合同负债同比/环比分别-44.68%/-66.19%至5.38亿元。 

　　投资建议：我们认为公司省内深耕空间仍大，省外市场低基数下加速拓张中，业绩整体呈稳健增长态势。根据25Q1财报，略调整盈利预测，预计25-27年公司收入分别为126/138/151亿元(25-26年前值为129/142亿元)，增速分别为9%/9%/10%；归母净利润分别为37/40/45亿元(25-26年前值为40/43亿元)，增速分别为8%/10%/11%，对应25-27年PE为16X/14X/13X，维持“买入”投资评级。 

　　风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；宏观经济修复不及预期；省外增长不及预期；核心产品增长不及预期等。